2021年，泰格醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入52.14億元，同比增長(zhǎng)63.32%；凈利潤(rùn)28.74億元，同比增長(zhǎng)64.26%。泰格醫(yī)藥目前市值在900億元左右，按照2021年凈利潤(rùn)計(jì)算的PE大約30倍，看上去并不是太貴。但事實(shí)卻是，其過半的利潤(rùn)均是來自公允價(jià)值變動(dòng)、投資收益、財(cái)務(wù)利息等非主業(yè)；更值得警惕的是，其公允價(jià)值變動(dòng)損益與公開市場(chǎng)報(bào)價(jià)完全相背離。2021年，泰格醫(yī)藥公允價(jià)值變動(dòng)凈收益同比增長(zhǎng)59.54%至18.15億元，占凈利潤(rùn)的比例高達(dá)63.15%。泰格醫(yī)藥的公允價(jià)值變動(dòng)收益，全部來自其持有的其他非流動(dòng)金融資產(chǎn)，2021年年末賬面價(jià)值高達(dá)87.46億元，占總資產(chǎn)的36.84%，均為泰格醫(yī)藥對(duì)外進(jìn)行的投資，具體包括上市公司股份、醫(yī)藥基金、非上市公司股權(quán)投資，期末金額分別為1.06億元、45.69億元、40.72億元。對(duì)于這些投資，泰格醫(yī)藥2021年年報(bào)稱，公司對(duì)創(chuàng)新生物制藥及醫(yī)療器械初創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行少數(shù)股權(quán)投資，打造多元化的投資組合，以期建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，獲得財(cái)務(wù)回報(bào)。泰格醫(yī)藥的投資方式有兩種，一是直接投資創(chuàng)新型生物醫(yī)藥企業(yè)，二是成為醫(yī)藥類投資基金LP。泰格醫(yī)藥主業(yè)為臨床外包服務(wù)，相當(dāng)于給制藥企業(yè)“賣鏟子”的人，屬于醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)的黃金賽道，巨額對(duì)外投資表明其不再滿足于僅做一個(gè)“賣鏟子”的角色，而是想親自下場(chǎng)成為一個(gè)淘金者。可以說，泰格醫(yī)藥巨額對(duì)外投資所蘊(yùn)藏的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于自身主業(yè)，“賣鏟子”的優(yōu)質(zhì)商業(yè)模式面臨巨大挑戰(zhàn)。公司87.46億元的其他非流動(dòng)金融資產(chǎn)究竟都投了哪些企業(yè)和基金呢？對(duì)此，泰格醫(yī)藥2021年年報(bào)沒有披露，就是一個(gè)巨大的資金黑匣子。
泰格醫(yī)藥上述巨額對(duì)外投資均是按照公允價(jià)值計(jì)量，變動(dòng)情況自然與公開市場(chǎng)報(bào)價(jià)密切相關(guān)。2021年以來，在政策與資金偏好轉(zhuǎn)移等多重夾擊之下，持續(xù)多年的創(chuàng)新藥和器械泡沫開始破裂，相關(guān)上市公司股價(jià)跌幅巨大。 結(jié)合2021年年報(bào)第31頁(yè)披露的“以公允價(jià)值計(jì)量的金融資產(chǎn)”來看，泰格醫(yī)藥其他非流動(dòng)金融資產(chǎn)下的上市公司股份2021年公允價(jià)值變動(dòng)損益為-1.1億元，與公開市場(chǎng)報(bào)價(jià)變動(dòng)保持一致。但是另外兩部分的變動(dòng)卻與公開市場(chǎng)報(bào)價(jià)完全相背離，其中非上市公司股權(quán)投資和醫(yī)藥基金2021年公允價(jià)值變動(dòng)損益大約分別為正的7.69億元、11.57億元。在整個(gè)公開市場(chǎng)以及頭部企業(yè)估值急劇縮水的背景下，泰格醫(yī)藥持有的巨額資產(chǎn)公允價(jià)值為何還能夠繼續(xù)高歌猛進(jìn)、大幅增長(zhǎng)呢？這顯得頗為不正常。泰格醫(yī)藥2021年年報(bào)稱，公司金融工具的估值是以市場(chǎng)數(shù)據(jù)和估值模型相結(jié)合為基礎(chǔ)，估值模型的輸入值包括能夠從活躍市場(chǎng)可靠獲取的數(shù)據(jù)，以及當(dāng)可觀察的參數(shù)無法可靠獲取時(shí)，輸入值基于管理層的假設(shè)和估計(jì)。這也就意味著，公允價(jià)值計(jì)量高度依賴管理層的主觀認(rèn)知和判斷，這種主觀性為調(diào)節(jié)利潤(rùn)提供了巨大操作空間。泰格醫(yī)藥努力美化報(bào)表，有利于內(nèi)部人。2019年，泰格醫(yī)藥發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案，計(jì)劃向470名員工授予486萬份限制性股票，授予價(jià)格為39.83元/股，股權(quán)激勵(lì)考核要求以2018年凈利潤(rùn)為基數(shù)，2019-2021年增長(zhǎng)率不低于40%、75%、105%。美化報(bào)表不僅可以護(hù)航激勵(lì)達(dá)標(biāo)，同時(shí)還有助于維護(hù)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)，利于內(nèi)部人以更高的價(jià)格減持套現(xiàn)。
文章來源：證券市場(chǎng)周刊
