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近日，蘇州賽分科技在上交所遞交招股書，準(zhǔn)備在科創(chuàng)板上市，計(jì)劃募資8億元。
賽分科技是一家專注于研發(fā)生產(chǎn)用于藥物分析檢測(cè)和分離純化的液相色譜材料企業(yè)，核心產(chǎn)品為色譜柱和層析介質(zhì)。賽分科技在全球分析色譜領(lǐng)域客戶超過(guò)5000家，客戶包括羅氏、輝瑞、禮來(lái)、甘李藥業(yè)、正大天晴、齊魯制藥、再生元、Moderna等公司。2021年11月22日，賽分科技完成IPO前最后一輪融資，估值高達(dá)40.55億。公司股東陣容強(qiáng)大，包括CPE源峰、高瓴、國(guó)藥、夏爾巴投資、甘李藥業(yè)等。賽分科技的錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)：分析色譜領(lǐng)域龍頭按照應(yīng)用方向，色譜技術(shù)可以分為分析色譜和制備色譜：當(dāng)實(shí)驗(yàn)室分析檢測(cè)時(shí)被稱為制備色譜，主要目的在于精確監(jiān)控和分析目標(biāo)混合物的含量和雜質(zhì)情況，應(yīng)用范圍廣、客戶數(shù)量大，但單客戶采購(gòu)量較?。还I(yè)分離純化所使用的色譜填料是典型的制備色譜，主要使用目的是將目標(biāo)物與雜質(zhì)及有害物質(zhì)分離，關(guān)注濃度和收率，客戶數(shù)量遠(yuǎn)小于分析色譜，但需求量隨著藥物生產(chǎn)規(guī)模的放大而增加。（分析色譜和工業(yè)色譜的關(guān)系類似科研用和工業(yè)用）賽分科技主要產(chǎn)品為色譜柱和色譜填料，在公司整體營(yíng)收結(jié)構(gòu)中，分析色譜業(yè)務(wù)占據(jù)主導(dǎo)地位，2019-2021年占營(yíng)收比重分別為88.23%、79.68%、60.67%。據(jù)賽分科技的招股書指出，公司在分析色譜領(lǐng)域的技術(shù)水平達(dá)到國(guó)內(nèi)領(lǐng)先、部分國(guó)際先進(jìn)水平。目前，國(guó)內(nèi)色譜柱市場(chǎng)的主要參與者仍為ThermoFisher、Agilent、Tosoh和Waters等境外廠商，國(guó)產(chǎn)廠商僅有少數(shù)龍頭企業(yè)具備一定市占率。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)色譜柱產(chǎn)量達(dá)到17.2萬(wàn)根，占全球色譜柱產(chǎn)量比例為4.2%。賽分科技2021年分析色譜柱產(chǎn)量大約在1.72萬(wàn)根左右，占到國(guó)內(nèi)產(chǎn)量的約10%。另外，賽分科技的分析色譜產(chǎn)品與境外巨頭的差距正在縮小，部分細(xì)分產(chǎn)品性能已經(jīng)媲美甚至優(yōu)于同類進(jìn)口產(chǎn)品。
禮來(lái)于2021年在《mAbs》期刊發(fā)表的一篇報(bào)告一種抗體的高效純化方式文章當(dāng)中，報(bào)告了其使用了兩款體積排阻色譜柱產(chǎn)品進(jìn)行對(duì)比分析，其中包括思拓凡的Superdex200及賽分科技的SRT-10CSEC-300，分析結(jié)果顯示賽分科技的SRT-10CSEC-300具有更高的分離度及精制的抗體樣品具有更高的收率和相當(dāng)?shù)募兌?/strong>，流速可達(dá)7.5mL/min，且具有更快的分離速度，節(jié)約了研發(fā)時(shí)間。不過(guò)，賽分科技的分析色譜業(yè)務(wù)在2019-2021年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)率每年約20.45%，雖然遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)13.44%的行業(yè)增速。反觀同行業(yè)上市公司納微科技，其2019-2021年均營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)高達(dá)85%，體現(xiàn)出更高的成長(zhǎng)性。這是由兩者的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)所決定的，據(jù)納微科技2021年年報(bào)披露的數(shù)據(jù)，其生產(chǎn)的色譜柱及層析介質(zhì)占營(yíng)業(yè)收入比例分別為7.09%和78.13%。如果從賽分科技整體的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，回補(bǔ)近年層析介質(zhì)（工業(yè)色譜）的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到44.73%。相較于分析色譜，工業(yè)色領(lǐng)域更大市場(chǎng)空間和更高成長(zhǎng)性充分展現(xiàn)（下述引子招股書中前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)）。2021年，全球色譜柱市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到22.6億美元，2025年預(yù)計(jì)達(dá)到30.3億美元，復(fù)合增速將達(dá)到7.61%；中國(guó)色譜柱2021年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到12.5億元，2025年預(yù)計(jì)達(dá)到20.7億元，復(fù)合增速將達(dá)到13.44%。2021年，全球色譜介質(zhì)市場(chǎng)規(guī)模為58億美元，預(yù)計(jì)2026年達(dá)到90億美元，期間年均復(fù)合增長(zhǎng)率為9.19%；2021年中國(guó)色譜介質(zhì)市場(chǎng)規(guī)模為75億元，預(yù)計(jì)2026年達(dá)到203億元，期間年均復(fù)合增長(zhǎng)率為22.04%。交叉的時(shí)空：納微與賽分各自進(jìn)軍雙方領(lǐng)地，納微擴(kuò)大填料應(yīng)用賽分科技和納微科技的延展策略，具備一定差異，但兩家為了拓展所處賽道天花板，均選擇了向?qū)Ψ降膬?yōu)勢(shì)領(lǐng)域進(jìn)軍。納微科技在2018年成立納譜分析，專門從事色譜柱的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，目前擁有10萬(wàn)根的產(chǎn)能，公司正在進(jìn)行高性能分析型色譜填料及色譜柱的研發(fā)；2021年，納微科技的色譜柱業(yè)務(wù)收入已達(dá)到3200萬(wàn)。賽分科技則在2017年在揚(yáng)州建設(shè)占地超過(guò)4萬(wàn)平的專注專注色譜層析介質(zhì)生產(chǎn)大規(guī)模生產(chǎn)基地，目前一期工程已投產(chǎn)，包括抗體、疫苗、胰島素、重組蛋白等藥物專用介質(zhì)八條生產(chǎn)線，年產(chǎn)能近2.5萬(wàn)升。2019-2021年，賽分科技工業(yè)純化業(yè)務(wù)獲得了快速的增長(zhǎng)，從2019年的727.39萬(wàn)的收入增長(zhǎng)至2021年的5838.09萬(wàn)，相關(guān)收入占比也從9.93%提升至37.79%。
如果從兩者現(xiàn)有的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及擴(kuò)展布局審視，從分析色譜大舉向?qū)游鼋橘|(zhì)擴(kuò)產(chǎn)的賽分科技或許具備更高的成長(zhǎng)彈性，但基于生物藥企更換色譜填料供應(yīng)商具備較高的更換成本和來(lái)自納微科技等國(guó)產(chǎn)廠商在該賽道積累優(yōu)勢(shì)帶來(lái)的擠壓，賽分科技需要錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)或拿出令市場(chǎng)信服的表現(xiàn)。
除了進(jìn)軍分析色譜領(lǐng)域外，納微科技還通過(guò)投資賽譜儀器進(jìn)軍蛋白純化系統(tǒng)，整體已經(jīng)形成對(duì)標(biāo)思拓凡的包括填料、層析柱、層析系統(tǒng)和蛋白純化層析系統(tǒng)一系列產(chǎn)品體系。另外，納微科技還積極擴(kuò)大公司微球產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域，2021年公司在平板顯示領(lǐng)域、體外診斷領(lǐng)域分別實(shí)現(xiàn)3768萬(wàn)、1580萬(wàn)收入。
（納微科技微球產(chǎn)品在其他領(lǐng)域的拓展）納微科技的布局，或許可以給“老弟”賽分科技提供一條可參照的發(fā)展路徑。
羸弱的填料老二？探尋公司業(yè)績(jī)爆發(fā)的可能性
賽分科技目前的盈利能力可以算得上“羸弱”，2019-2021年公司凈利潤(rùn)分別為-1064.81萬(wàn)、938.57萬(wàn)、2162.02萬(wàn)。即便是2022年上半年，公司凈利潤(rùn)也僅僅為977.11萬(wàn)，如何撐得起40億乃至更高的估值？實(shí)際上，我們可以從招股書的研究中探尋到賽分科技未來(lái)業(yè)績(jī)強(qiáng)爆發(fā)的一些“蛛絲馬跡”。
賽分科技申報(bào)IPO是按科創(chuàng)板第一條標(biāo)準(zhǔn)，該標(biāo)準(zhǔn)的硬性條件除了市值不低于10億，且近兩年凈利潤(rùn)為正且累積凈利潤(rùn)不低于5000萬(wàn)人民幣。按照賽分科技2021年2000萬(wàn)級(jí)別的凈利潤(rùn)測(cè)算，那么今年下半年公司預(yù)計(jì)將錄得超過(guò)2000萬(wàn)的凈利，全年同比增長(zhǎng)50%。同時(shí)，這一點(diǎn)亦可從賽分科技的季度收入情況驗(yàn)證，公司2022年一二季度均營(yíng)收展現(xiàn)了高速增長(zhǎng)。
2021年揚(yáng)州賽分的產(chǎn)能釋放，為母公司的業(yè)績(jī)爆發(fā)帶來(lái)了較大的催化。
在層析介質(zhì)產(chǎn)品層面，親和層析填料及離子交換填料（當(dāng)年離子交換填料銷售數(shù)量從1202.38L上升至3374L，親和層析填料銷售數(shù)量從25.58L上升至271.5L）、硅膠基質(zhì)填料（銷量從1373.62kg上升至12699.28kg。）均獲得了銷量的快速提升。（下圖注：硅膠基質(zhì)填料2022年的產(chǎn)能變化，公司對(duì)銷售產(chǎn)品進(jìn)行了調(diào)整，未來(lái)銷售附加值更高的小粒徑產(chǎn)品）在分析色譜方面，公司產(chǎn)能穩(wěn)步提升，足以應(yīng)付市場(chǎng)需求；而層析介質(zhì)2021年突然增加了10倍的產(chǎn)能，銷量能否跟上產(chǎn)量，則需要跟蹤公司相關(guān)訂單情況。截至賽分科技招股說(shuō)明書簽署日，公司2022年累計(jì)新增訂單超過(guò)2.5億元，是2021年?duì)I收的的1.67倍，一定程度證明行業(yè)景氣度很高。從盈利能力的指標(biāo)看，工業(yè)純化產(chǎn)品受到規(guī)模效應(yīng)的影響，近年毛利率穩(wěn)步提升，帶動(dòng)著整體公司毛利率的提升。
不過(guò)，賽分科技本次IPO募投計(jì)劃中仍要繼續(xù)擴(kuò)充產(chǎn)能，新產(chǎn)能建成后新增20萬(wàn)升色譜介質(zhì)產(chǎn)能，主要包括離子交換填料、親和層析填料、復(fù)合層析填料等；合理擴(kuò)產(chǎn)是好事，但2年后能否消化成為一個(gè)核心問(wèn)題。結(jié)語(yǔ)：可以預(yù)見(jiàn)的是，作為“行業(yè)老二”的賽分科技在未來(lái)2-3年能保持較優(yōu)秀的成長(zhǎng)性。但從行業(yè)整體大局看，行業(yè)多家公司上市往往可能帶來(lái)某個(gè)細(xì)分賽道的稀缺性喪失，從而導(dǎo)致行業(yè)整體估值中樞下滑，這一點(diǎn)需要警惕。
